调研流程：

调研框架：

前期准备：

年报、市场咨询、卖方分析90%上市公司信息

1. 主营业务（主营结构、利润构成、主营ROE、杜邦分析）
2. 终端产品的连续销售能力（产品、持续生产和销售能力、竞争力、市场占有率）
3. 人事管理层：目标、愿景与能力、商业模式
4. 财务了解：财务管理、现金流（公司现金管理、储备金高的愿意、固定资产则旧算法）

调研的方法：

1. 补充找不到的信息（公司流程、管理风格、员工情绪、忠诚度、员工对上级的评价）
2. 问问题三个层次（从管理者角度对公司经营提出问题）：
   • 了解现象
   • 解释现象（有些解释不了的需要补充提问）
   • 预测现象（基于对上下游资源的理解，带着意见给公司提问）
3. 关注方向：
   • 经营：公司经营战略如何考虑？主营结构的变化？
   • 财务：公司是否增加/降低杠杠？现金有何计划？将本的考虑？
   • 管理：员工与管理层激励计划
4. 问不到但是研究出来的：
   • 公司存货情况（獐子岛扇贝）
   • 公司现金流运营模式（自产自销？PPP内部关联？）
   • 是否有隐藏利润？（延迟应收账款，让下一年盈利看起来更好）
5. 管理层夸大性还是实干型（了解肢体语言）

调研访谈的技巧：

1. 花一些时间建立信任，不要一开始就提问，而是先增进感情（除非付费服务）
2. 充分准备、体现专业性（第一次方向准备2-3小时，不要问年报已经公开的信息
   • 尽早列出提问清单
   • 祖训所有经理对关键因素的看法，从多角度了解
3. 了解访谈对象的基本信息（背景、履历等）
4. 开放性和封闭性回答的结合；
5. 问题先易后难，在对方适应后，难以拒绝问题，不要问别人专业范围外的问题（比如不要问销售生产的问题）
6. 自由提问可以先阐述相关背景，展现出对相关事情的了解，这样别人对你的问题进行反应，从而获得更多信息。
7. 了解管理层的思维方式而不只是答案，比如去了解产品如何定价，而不是只问价格和利润
8. 谦虚、客观、公正、专业、倾听（不要说我觉得XXXX）。
9. 做好详细访谈笔记和记录）
10. 日常保持积极和长期联系（

调研发现问题的方法：

1. 看管理：生产物流、制度规范、工作环境、员工工作状态、绩效和管理流程。
2. 看员工：不同的商业模式对员工诉求不一样，需要区别分析：生产性-纪律；创新型-专业与投入；销售型-灵活；
3. 看资产：

其他调研：

1. 超市走访：摆放位置、数量、竞争品、销售日期等
2. 批发市场走访：大型批发市场（水果农产品价差）
3. 行业供应链走访：是否持续供货、断供原因（茅台金融危机供应商事件）
4. 团投网、淘宝平台爬虫数据。

行业分析的思路

结构信息：

• 为什么比别人赚得多，周期；
• 盈利的本质原油（行和财务表现和原因）：
  • eg: 银行：利息差、牌照又是（门槛）、
  • 软件信息服务：科技创新
  • 互联网：流量创新

行业发展趋势：

1)历史格局及监管、人均产出高于人均投入（有的是依赖政策的，如果政策不支持）；

2）行业的国际和国内情况；

3)行业天花板，公司是否能够冲破天花板，公司上下游与想象空间；

案例：

移动支付：

1. 商业模式：

下面三个和商户分成，下面三个再次分成

收单机构赚钱的要点：交易额要搞；收单机构有更高的议价能力

P2P

1.商业模式

是个平台中介，让大家自行在上面借钱还钱，不承担接待风险，只是做信息撮合，从中收取服务费；

只要信誉违约风险低于服务费，就是有利可图；主要是为了维护信誉风险；

小贷款公司有更高的资管要求

金融信息服务

产品创新是最大的关键因素，依靠规模效应盈利，需要大量的资本支持；

信息流、物流、资金流是关键

宏观理解逻辑：

大部分的货币等政策是通过刺激需求来拉动发展；EG：货币宽松房地产上升周期。

产业理解逻辑：

库存对于需求的铭感度有一定的滞后性

要点：

1. 逻辑比数据重要

2. 数据基于宏观假设（供需）

3.重点在趋势的判断和“见微知著”

资料来源：

政府文件：知道趋势和监管政策

行业报告：ORGANIZED，可以快速了解行业

招股说明书：了解商业模式和行业趋势

行业分析技巧：

查找报告的方法：

1.相关监管部门网站、

中央政府网 http://www.gov.cn/、中国人民银行http://www.pbc.gov.cn/（年报、统计数据、空开目录）、海光总署、统计局、银保监会。

Tip：用搜索功能、多看多读、形成关键词、细分领域和其他数据做比对）

2.年度财务报告（年报、半年报、IPO招股书）（“巨潮资讯网上海证券交易所”、“深圳证券交易所”、“巨潮资讯网”）

Tip:搜索关键词（行业、趋势、政策）、信息不够（公告、政策、报告）、补充渠道（sha）

3.WIND“研报”栏目、“慧博投资分析”4. 补充渠道（天眼查、萝卜投研、“关系图谱”）、5.行业内部人员交流。

券商报告需要注意什么

渠道：

ToC：渠道和品牌尤为重要；消费属性强; 客户分布广泛; 客户需求差异大; 产品同质化程度高。

行业不同注重点不同

家居建材：渠道分散（小门小户）、地域之间的消费习惯不同、以代理商模式为主；和工程业务关系深（灰色关系多）；一般会有集中销售的趋势；复购率低、难直接找到消费者

家电：产品同质化高（竞争激烈）、渠道重要性高

汽车：品牌非常重要、经销商分散且利润低、经销商的表现直接影响品牌形象。

ToB: 下游客户集中度越高渠道依赖度越低；销售以专职销售和高管、经销层级较少。

渠道：

直销：大客户：服务好、客户把控重要（ToC少）（周黑鸭和绝味对比；周黑鸭店少、销售额低、但是利润更高(因为利润率高））

商超渠道：综合商超可以全方面覆盖消费；商场消费分层；线下超市因为互联网冲击行业进入整合期；便利店是超市的衍生，辐射范围小、便利性高、潜力高；

商贸公司和个体经营商：中国占比高，层层经销代理；品牌倾向于打造品牌分发给经销商售卖、之后趋于整合降低渠道成本；

互联网：范围广、成本低、发展快；

渠道衡量标准: 

1. 是否能精准触及目标人群；
2. 渠道渗透率决定公司销售额提升空间；
3. 只能硬碰硬的时候，攻击竞争对手盲点（Lowe's和Home Depot）
4. 渠道运营效率是否高? 是否对市场反馈快速反应?
5. 渠道质量如何?能否保证强大的销售能力? 是否稳固?
6. 渠道管理层级是否臃肿? 责任分工是否明确?
7. 渠道管控力度如何? 能否保证渠道伙伴执行公司政策?

从盈利业绩分析渠道优势

1.销售费用率:营销渠道实力强的公司可以较少的渠道投入支撑较高的销售收入。
2.应收账款余额:渠道管控实力强的公司应收账款周转率高，应收账款余额较低，很多龙头公司甚至采用预收款方式销售。

1. 直接看主要收入构成，不要被高大上的描述所欺骗；

2. 产业链上中下游和具体构成；

上游：重要供应商，供应商的强弱关系

下游：下游分布占比

天花板和成长性：

行业规模和成长性

行业的理论最大规模即是行业的天花板，行业的存量规模与天花板之间的距离和动态发展决定了行业的成长性;触及天花板是指企业或行业的产品趋于饱和、达到或接近供大于求的状态。

天花板分为三种:

1)已经达到天花板的行业-极度饱和的行业:如钢铁行业、煤炭行业
2)产业升级创造新的需求，旧的天花板被解构，新的天花板尚未或正在形成: 如汽车行业和通讯行业。2018年中国传统汽车销量28年来首次下滑，新能源汽车却逆势增长61.7%3)行业的天花板尚不明确的行业:新兴行业领域，需求正在形成，市场容量难以估计，如新材料:消费升级行业。
（行业天花板不等于公司天花板）

eg:煤炭和空调行业：行业竞争时期，单价小，利润低，投资大；整合后形成垄断，享受规模效应和更强势的定价权。

不纠结最准确，最后可以综合来看，得到一个定性的结论；

卖方研究报告具有倾向性：主要是看好，想把东西卖出去；

天使轮：只有方案或者试运行，投资人关注方案逻辑和可行性；看重创始人能力和资源，预测产品市场，主要是看人；

VC：产品已经推向市场，拥有一个团队，
PE：成熟期项目：有稳定盈利（最短的时间上市，股权变成股票套现）

市场

财务：合规

资本：可持续性、市场阻力（eg：现金很难核查）

行研研究：

产业链核心：构成、不同参与方的联系、各参与方强弱低位、产业链不同环节利润率；（家居:流通利润占比特别高）

供需情况分析：天花板预测、真实空间

行业增长驱动力：增量与存量；行业的演进

竞争分析：

竞争情况：玩家、策略、核心资源

进入壁垒：壁垒是否存在、壁垒是什么、未来格局；(片仔癀为例）

基于发展趋势，对未来竞争关注点进行分析（早教未来大发展在2-3线，是否有布局）

其他：政策变量